Andrzej Sławiński: Nieodwracalne koszty odwrotu od reform

Sytuacja gospodarcza Turcji jest pod kilkoma względami inna niż Polski. Inaczej niż było w naszym przypadku, do Turcji nie napłynęło aż tyle inwestycji bezpo-średnich z państw UE, by jej gospodarka przekształciła się, jak nasza, czeska i słowacka, w nadwyżkową. Inaczej niż jest to w Polsce, rynków finansowych w Turcji nie chroni zaufanie inwestorów do państw członkowskich UE. Niemniej jednak Turcja jest wartym uwagi przykładem, pokazującym, jak destabilizujące siły uruchamia odwrót od reform strukturalnych.

Dobry i zły wzrost gospodarczy

W przypadku gospodarki wschodzącej recepta na szybki i zrównoważony wzrost jest znana. Trzeba ustabilizować i otworzyć gospodarkę na wymianę, by dzięki napływowi inwestycji bezpośrednich można było ją zmodernizować i zwiększyć jej potencjał eksportowy. U nas tak właśnie się stało dzięki planowi Balce-rowicza, a w Turcji dzięki reformom Kemala Dervisa.

Ważnym celem obu pakietów reform było zapewnienie trwałego utrzymywania się gospodarki na ścieżce zrównoważonego wzrostu, co miały zapewnić re-formy dające odpowiednią niezależność bankowi centralnemu, instytucjom nadzorczym i regulatorom – na tyle dużą, by ich nadrzędnym celem mogło być utrzymywanie gospodarki na ścieżce stabilnego rozwoju, a nie doraźne, politycznie motywowane, napędzanie bieżącego tempa wzrostu kosztem narastania nierównowag w gospodarce.

Daron Acemoglu, powszechnie ceniony turecki ekonomista, dzieli wzrost gospodarczy na dobry i zły. Ten pierwszy to wzrost wynikający z reform struktural-nych, którego źródłem są głównie inwestycje firm, jak miało to miejsce w Turcji w latach 2001–2007. Ten drugi to wzrost, którego źródłem jest konsumpcja napędzana sztucznie tanim kredytem, tłoczonym do gospodarki przez państwowe banki, co można było obserwować w Turcji w ostatnich latach.

Znamienne jest, że w kraju, którego rząd nie lubi kapitału zagranicznego, państwowe banki – chcąc sprostać zadaniu wywołania boomu konsumpcyjnego – musiały uzupełniać swoje pasywa krótkoterminowymi pożyczkami zaciąganymi w zagranicznych bankach. Jak łatwo się domyślić, dzisiaj tureckie banki po cichu tego wszystkiego żałują w sytuacji, gdy w wyniku silnej deprecjacji liry ich zobowiązania płatnicze znacząco wzrosły w relacji do wartości aktywów. Sytuację banków pogarsza to, że i jakość aktywów wyraźnie się pogorszyła w wyniku dużego zwiększenia się udziału kredytów straconych.

Jak podkreśla Daron Acemoglu, odejście od reform instytucjonalnych, prowadzące do pozbawienia niezależności szeregu instytucji, zmieniło na trwałe sytu-ację gospodarczą Turcji. Politycznie motywowane pragnienie maksymalizowania bieżącego tempa wzrostu stało się de facto głównym celem polityki gospodar-czej. Nieuniknionym tego efektem był gospodarczy rollercoaster.

Rollercoaster w Turcji

Smutną ilustracją niekorzystnych zmian, jakie nastąpiły w Turcji w sposobie zarządzania gospodarką, były w ostatnich latach decyzje jej banku centralnego. Zmiana w tym względzie była szczególnie drastyczna, ponieważ Bank Turcji był wcześniej wręcz znany z tego, że prowadził politykę pieniężną w sposób nie tylko rozważny, ale również innowacyjny – łącząc ją z elementami polityki makroostrożnościowej. To jednak, niestety, bardzo się zmieniło.

W 2016 r. Bank Turcji nie podniósł stóp procentowych, mimo że silny boom kredytowy wywołał skokowy wzrost inflacji, a w 2017 r. wręcz je obniżył, pomimo że inflacja była już kilkakrotnie wyższa od formalnie obowiązującego celu inflacyjnego.

Efektem prowadzenia przez Bank Turcji aż tak sprzecznej z regułami sztuki polityki pieniężnej stały się obawy, że skończy się to zdestabilizowaniem gospo-darki. W rezultacie nastąpił gwałtowny odpływ kapitału połączony z atakiem spekulacyjnym na turecką walutę. Silne podniesienie stóp procentowych w 2018 r. przyniosło chwilową aprecjację tureckiej liry, ale brak zaufania, że władze Turcji zdołają trwale zrównoważyć gospodarkę, przyniósł dalszy spadek jej kursu.

Przyczyny gwałtownego odpływu kapitału były bardzo prozaiczne. Inwestorzy zagraniczni, którzy nie zdążyli wyzbyć się tureckich obligacji, zanim nastąpiła silna deprecjacja liry, ponieśli ciężkie straty. Trudno się zatem dziwić, że ich udział wśród posiadaczy tureckich obligacji skarbowych jest obecnie już bardzo mały.

A jeśli długoterminowe stopy procentowe, których wysokość z natury rzeczy odzwierciedla oczekiwania inflacyjne i premię za ryzyko, utrzymują się w Turcji od 2016 r. na trwale podwyższonym poziomie kilkunastu procent, to znaczy, że także tureccy inwestorzy nie wierzą w to, iż ich gospodarka szybko wróci na ścieżkę zrównoważonego wzrostu. Zwykli ludzie też mają w Turcji podobne obawy. Gdzie widać ich odzwierciedlenie? W tym, że rośnie udział depozytów dolarowych w bankach.